David Belaunde Matossian
Para Lampadia

O la casi imposible (y tal vez no siempre deseable) transición a la formalidad

Cada cierto tiempo, el tema de la informalidad parece recobrar importancia. En el 2016 se hablaba de reducirla para crear una economía más productiva. Luego pasó de moda – al igual que el hablar de cualquier tema económico. Últimamente ha vuelto a ser un tema de conversación pues, según parece, es la causa por la cual no hemos tenido un estallido social como en Chile – para gran decepción de muchos periodistas.

De hecho, estamos viendo cada vez más historias en la prensa (por ejemplo, en Gestión) de cómo el Estado está no sólo incrementando el número de normas sino también poniendo más músculo tras su implementación (en los ámbitos tributarios, laborales, etc.). Y, aunque muchas de estas acciones terminan simplemente agobiando aún más al sector formal, la lucha – “a la mala” es decir por la fuerza – contra la informalidad es su principal justificación. ¿Pero es este, realmente, un objetivo que debería ser prioritario?

Vivimos en un país ampliamente informal, no cabe duda –sexto en el mundo, hasta hace poco. Según el INEI, la economía informal concierne 56% de los empleos en el país y 20% del PBI. En realidad, el empleo informal es aún mayor (~73%) considerando los negocios “formales” que también emplean trabajadores fuera de normas laborales.

La persistencia de la informalidad no es simplemente un tema de mentalidades. La principal dificultad en luchar contra este fenómeno está en lo que implica pasar de la situación actual a la estructura económica “ideal”. Hoy resulta prácticamente imposible para un negocio “chicha” pasar a la formalidad. Considerando el impacto del IGV, de los mayores costos laborales, de costos de estructura más elevados ligados a regulaciones diversas, calculo que un negocio comercial informal con, digamos, 1 millón de soles de ventas y 100 mil soles de margen neto, pasaría, si se volviera formal de la noche a la mañana, a una pérdida de ~250 mil soles.

Claro, pero, dirán, pasar a la formalidad permitirá al empresario vender más. ¿Pero cuánto más tendría que vender para volver al mismo nivel de utilidades? Respuesta: se necesitaría un incremento “de la noche a la mañana” de entre 60% y 100%, según los escenarios.

En realidad, es mucho peor que eso, puesto que el aumento en ventas, aunque se diera, no sería inmediato. Hasta llegar al punto de equilibrio, la empresa acumularía pérdidas y, por ende, deuda. Esta, a su vez, vendría con tasas prohibitivas, acentuando a su vez las pérdidas, y requiriendo un aumento aún mayor de ventas para equilibrar las cuentas. Supongamos que el negocio consiga crecer, no obstante, un 20% anual ininterrumpidamente. ¿Cuánto tiempo pasaría hasta que nuestro comerciante volviese a ganar 100 mil al año? El siguiente gráfico ilustra lo que podría pasar:

El resultado neto sería negativo hasta el año 6, y recuperaría su nivel pre- formalización entre los años 7 y 8. Para entonces, las ventas se habrían, según este escenario optimista de crecimiento, triplicado. Uf, papayita. Por su lado, la deuda se dispararía hasta alcanzar un múltiple de resultado operativo de… 9 veces. Por la forma del gráfico, podríamos decir que este camino a la formalidad sería como un valle – de lágrimas. Excelente para las ventas de ansiolíticos.

Lo más probable, por supuesto, es que los bancos dejarían de prestar al comerciante, este se endeudaría a tasas aún más altas con prestamistas chicha, nunca llegaría al punto de equilibrio, y terminaría quebrando. Y ni que hablar de las multas acumuladas. Por ende, debemos darle otro título al gráfico: ya no es el valle de lágrimas, sino el valle de la muerte.

Volviendo a la cuestión inicial, entonces, ¿cuán necesaria es una intervención para reducir la informalidad? ¿Y en qué consistiría esta?

El argumento de quienes más lamentan la persistencia de la informalidad es que la economía chicha es improductiva, y “captura” recursos que podrían estar mejor utilizados. De hecho, si retomamos las cifras de INEI, la producción por trabajador en el sector informal parece ser 5 veces inferior a la del formal. Pero hay que matizar esto, ya que:

• La economía informal abarca, no exclusivamente, pero sí en buena medida, sectores que son intrínsecamente menos productivos (sean o no informales) como comercio de proximidad, entretenimiento, etc.
• En teoría la consolidación que produciría la formalización (con consecuente pérdida de empleo) generaría utilidades adicionales en los “ganadores” que se reinvertirían en otras actividades económicas, absorbiendo a la mano de obra liberada. En la práctica, las utilidades incrementales se diluirían (parte fuera del país, parte en activos especulativos), y la mano de obra no sería absorbida para actividades más productivas por no tener la formación necesaria y por ser excesivamente cara y poco flexible bajo un esquema formal. 

También está el argumento de la baja recaudación tributaria. Si extrapolamos linealmente, en teoría, la formalización a 100% de nuestra economía agregaría más de 3.5 puntos porcentuales de PBI de recaudación tributaria para el gobierno central. En la realidad, las quiebras y pérdidas de empleo (no recicladas en un proceso de “destrucción creativa”, como descrito arriba) resultantes de la formalización generarían mayores necesidades de asistencia social. Los ingresos aumentarían, pero los egresos probablemente aún más.

En cierto modo, el que se permita (más por incapacidad estatal que a propósito) la existencia del sector informal ya es una forma de subsidio: en vez de percibir impuestos para redistribuir a quien no tiene, se deja de percibir para que quien no sería competitivo dentro del marco formal pueda seguir operando. El “valle de la muerte” es también una especie de barrera protectora contra incursiones posibles de la gran empresa en una parte de la economía.

Esto, a mi parecer, es mejor que un estado de bienestar con poco asidero y notoriamente ineficiente, puesto que, en lugar de crear una clase de asistidos destinados a la insatisfacción permanente (terreno fértil para manipulación ideológica), se fomenta indirectamente una cultura del emprendimiento y de la autosuficiencia. Como ya lo ha señalado Rolando Arellano, somos un país de emprendedores, y es algo de lo que debemos estar orgullosos.

¿Quiere decir esto que deberíamos abandonar el objetivo de general una mayor formalidad en la economía? No por completo. En primer lugar, se debería priorizar el cumplimiento de normas mínimas de seguridad, cuando está en juego la integridad física de las personas. En segundo lugar, nos parece indispensable que se permita que las empresas informales más exitosas, en todo caso en ciertos sectores, crezcan y se conviertan en medianas o grandes. Esto por dos razones, principalmente:

1. Como ya lo mencionamos, tenemos una amplia base de emprendedores, un “pool de talento emprendedor”, por así decirlo, que no debe ser desperdiciado. Es necesario dar a los mejores la posibilidad de crecer y contribuir al máximo de sus potencialidades.
2. Hay ciertos sectores en los cuales se necesita generar una oferta de mejor calidad, pero asequible. Por ejemplo, en materia de transporte, hoy las empresas que desean hacer llegar sus productos al mercado deben elegir entre dos ofertas diametralmente opuestas: por un lado, el gran operador logístico que cumple con todas las normas y, por su escala, tiene los medios organizacionales y tecnológicos para ofrecer un servicio moderno, pero con tarifas relativamente altas y, por otro lado, pequeños operadores poco eficientes pero baratos. Falta, sin duda, actores intermedios que ofrezcan una combinación de calidad / precio razonable. Esto también abarca el transporte de pasajeros.

Dado que crecer significa para un informal “aparecer en el radar” de diferentes entidades fiscalizadoras, y luego tener que atravesar el “valle de la muerte”, lo que se necesita es un marco normativo que permita una adecuada transición, por ejemplo, uno que relaje significativamente regulaciones de tipo laboral, promulgue amnistías, reduzca los trámites, y simplifique las normas y procedimientos tributarios. Otros mecanismos de inspiración no necesariamente liberal – como apoyos a la formación del personal, o la generación de clusters empresariales, podrían igualmente ser usados.

Es decir, se debería construir, para determinados sectores, una suerte de “puente” que permita a una parte de este dinámico empresariado informal, cruzar el valle de la muerte, y contribuir a la renovación, dinamismo y crecimiento del sector económico formal. Lampadia

A continuación compartimos un reciente artículo escrito por el notable economista norteamericano y profesor en la Universidad de Harvard, Kenneth Rogoff, en el que describe cómo el actual contexto de bajas tasas de interés a nivel mundial está acrecentando el interés de los gobiernos por tomar deuda a un costo casi nulo del dinero.

El mensaje de Rogoff es claro. Una política que en el corto plazo puede ser sumamente tentadora, sobre todo para aquellas economías que crecen en mayor proporción que las tasas de interés, por los posibles usos que podría dársele a tales volúmenes de deuda pública en un contexto de recesión global, pueden tener un altísimo costo puesto que no toma en cuenta ciertos forados fiscales actuales ya existentes. Aquí se encuentran los sistemas de pensiones de reparto que el fisco tiene que financiar anualmente para hacer frente a la demanda de millones de personas, cuya proporción entrante a la jubilación crece a pasos agigantados en los últimos años (ver Lampadia:  El envejecimiento hay que enfrentarlo).

En ese sentido, el economista propone un manejo prudente de la deuda tomando en cuenta estos costos de oportunidad pero también los riesgos que conllevarían acumular niveles de endeudamiento similares a los de la última crisis financiera del 2008. La deuda al final siempre tiene que pagarse ya sea  con mayores impuestos en el en el futuro o con mayor crecimiento económico, por ende debe sopesarse si el contexto económico actual es el más adecuado para acumular más pasivos en tanto se espera que los próximos años pueda retomarse altas tasas de crecimiento que permitan repagar la deuda sin incrementar impuestos, siendo esta última medida contractiva. Como puede desprenderse de la coyuntura global y la posible recesión con choques permanente de oferta que afectará al mundo en los próximos años (ver Lampadia: Recesión global en 2020), esto no pareciera ser el caso. Lampadia

La deuda del gobierno no es lonche gratis

Kenneth Rogoff
Project Syndicate
6 de diciembre,2019
Traducido y comentado por Lampadia

Con los costos de endeudamiento en mínimos de varias décadas, los gobiernos aparentemente pueden asumir mucha más deuda sin ninguna gran preocupación por las consecuencias a largo plazo. Pero los riesgos y costos reales de un mayor endeudamiento público pueden estar ocultos..

Con las tasas de interés sobre la deuda del gobierno en mínimos de varias décadas, varios economistas líderes han argumentado que casi todas las economías avanzadas pueden permitir que la deuda se desplace hacia niveles japoneses (más del 150% del PBI incluso por la medida más conservadora) sin ninguna gran preocupación sobre consecuencias a largo plazo. Los defensores de una deuda mucho mayor podrían tener razón, pero tienden a minimizar o ignorar todo lo que puede salir mal.

En primer lugar, la nueva visión de la deuda subestima los riesgos para otros reclamantes sobre los ingresos por impuestos públicos, como los pensionistas, que podrían considerarse titulares de deuda junior en el estado de bienestar del siglo XXI. Después de todo, la mayoría de los sistemas de seguridad social son como deudas en el sentido de que el gobierno le quita dinero ahora y promete pagarlo con intereses cuando sea viejo. Y para los gobiernos, esta deuda “junior” es masiva en relación con la deuda del mercado “senior” que se encuentra encima de ella.

De hecho, los gobiernos de los países de la OCDE están pagando actualmente un promedio del 8% del PBI en pensiones de vejez, y un asombroso 16% en el caso de Italia y Grecia. Actuarialmente, los impuestos futuros destinados a pagar pensiones reducen los impuestos futuros destinados a pagar deuda por un múltiplo significativo, aunque muchos gobiernos han estado tratando de ajustar las pensiones a la baja gradualmente, como lo hizo Europa durante la crisis financiera, y México y Brasil lo han hecho bajo coacción más recientemente. Desafortunadamente, el crecimiento lento y el envejecimiento de la población significan mucho por hacer.

Por lo tanto, incluso si parece que los gobiernos pueden endeudarse mucho más sin tener que pagar intereses de mercado significativamente más altos, los riesgos y costos reales pueden estar ocultos. Los economistas Alan Auerbach y Laurence Kotlikoff hicieron un punto similar en una influyente serie de artículos en la década de 1990.

En segundo lugar, y quizás aún más críticamente, la complacencia actual con respecto a una deuda mucho más alta supone implícitamente que la próxima crisis se verá igual que la última en 2008, cuando colapsaron las tasas de interés de la deuda del gobierno. Pero la historia sugiere que esta es una suposición peligrosa. Por ejemplo, la próxima ola de crisis podría derivarse fácilmente de una comprensión repentina de que el cambio climático se está acelerando mucho más rápido de lo que se pensaba anteriormente, lo que requeriría que los gobiernos detuvieran simultáneamente el motor capitalista y gastaran grandes sumas en medidas preventivas y remediación, por no hablar de lidiar con los refugiados del clima. Y la próxima conflagración global podría ser una guerra cibernética, con ramificaciones desconocidas para el crecimiento y las tasas de interés.

Además, la experimentación agresiva con una deuda mucho más alta podría causar un cambio correspondiente en el sentimiento del mercado, un ejemplo de la crítica del economista ganador del Premio Nobel Robert Lucas de que los grandes cambios en la política pueden ser contraproducentes debido a los grandes cambios en las expectativas. Y, francamente, cualquier evaluación realista de los riesgos económicos mundiales actuales debe reconocer que la economía más importante del mundo está en estado de parálisis política, con una toma de decisiones impulsiva que la deja mal equipada para lidiar con una crisis fuera de la caja en caso de que surja.

La conclusión es que no hay garantía de que las tasas de interés caerán en la próxima crisis global.

Ninguno de los argumentos anteriores socava el argumento sólido para invertir ahora en proyectos de infraestructura de alto rendimiento (incluso en educación) que más que se pagan a largo plazo. Mientras los gobiernos se adhieran a criterios sólidos de gestión de la deuda, equilibrando el riesgo y el costo al elegir los vencimientos, las tasas de interés ultra bajas de hoy ofrecen grandes oportunidades.

Pero la afirmación más amplia de que la emisión de deuda del gobierno se ha convertido en un verdadero lonche gratis, similar a las ganancias del gobierno de la emisión de divisas, ha sido exageradamente peligrosa. Si el objetivo de la política gubernamental es reducir la desigualdad, la única solución sostenible a largo plazo consiste en aumentar los impuestos a los que ganan más; la deuda no es un atajo mágico para dar a los pobres sin tomar de los ricos.

Es cierto que en muchas economías avanzadas, las tasas de interés actuales reales (ajustadas a la inflación) sobre la deuda pública están por debajo de la tasa real de crecimiento económico. Por lo tanto, presumiblemente, los gobiernos pueden endeudarse mucho más sin tener que aumentar los impuestos. Después de todo, siempre y cuando el ingreso crezca más rápido que el stock de deuda pública, la simple aritmética muestra que la proporción de deuda a PBI (ingreso) disminuirá con el tiempo.

Sin embargo, las cosas no son tan simples. Las tasas de interés son extremadamente bajas en parte porque los inversores globales están privados de activos “seguros” que aún pagarán en caso  se de una fuerte recesión o una catástrofe económica. Pero, ¿pueden los gobiernos proporcionar ese seguro de forma gratuita si existe el riesgo de que las tasas de interés aumenten en la próxima gran crisis sistémica? Un estudio reciente del FMI de 55 países en los últimos 200 años mostró que, aunque el crecimiento económico superó las tasas de interés de la deuda del gobierno casi la mitad del tiempo, este no fue un buen predictor de si los países encuestados estaban a salvo de los picos de tasas de interés en un crisis.

Por último, pero no menos importante, ¿qué tan seguros pueden estar los inversores de que llegarán primero en la fila en la próxima crisis, como lo hicieron en 2008? ¿El gobierno de los EEUU volverá a poner a Wall Street antes que a Main Street y honrará las deudas con China antes que las obligaciones con los pensionistas?

Las economías modernas tienen muchos usos importantes para la deuda. Pero nunca es una opción libre de riesgos para los gobiernos, razón por la cual debe ser asumida y administrada sabiamente, incluso cuando prevalecen los costos de los préstamos de fondo. Lampadia

Kenneth Rogoff, profesor de Economía y Políticas Públicas en la Universidad de Harvard y ganador del Premio Deutsche Bank 2011 en Economía Financiera, fue el economista jefe del Fondo Monetario Internacional de 2001 a 2003. Es coautor de This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly y autor de The Curse of Cash.

Según el Fondo Monetario Internacional (FMI), el mundo está inmerso en un monto récord de deuda que llega al 225% del PBI global, 152 millones de millones de dólares (trillones en la nomenclatura de EEUU). Dos terceras partes del total, o unos US$ 100 MM (trillones), corresponde al endeudamiento del sector privado.

La deuda global, tanto pública como privada, alcanzó el 225% de la producción económica global el año pasado, comparado con el 200% en el 2002, señaló el FMI en su nuevo reporte Monitor Fiscal (ver en Lampadia en la sección Documentos).

Aunque los perfiles de deuda varían entre países, el reporte indica que la magnitud del endeudamiento podría establecer el escenario para un desapalancamiento privado sin precedentes que podría frustrar una recuperación económica aún frágil. “El excesivo nivel de endeudamiento privado es un importante obstáculo para la recuperación global y un riesgo para la estabilidad financiera”, dijo en conferencia de prensa el director de asuntos fiscales del FMI, Vitor Gaspar. “Las recesiones de origen financiero son más largas y profundas que las recesiones normales”, agregó.

El informe menciona que mientras Estados Unidos se ha desendeudado desde la crisis financiera 2008-2009, especialmente en el caso de las familias y de las empresas, el crecimiento de la deuda privada en China y Brasil es una preocupación importante, alimentada en parte por una larga época de tasas de interés bajas.

Además, el World Economic Outlook, otro informe publicado recientemente por el FMI, habla de las contradicciones económicas subyacentes que vienen alimentando toda una serie de crisis económicas. Estas incluyen la desaceleración del comercio mundial y el aumento de medidas proteccionistas, la disputa entre EEUU y la Unión Europea (UE) sobre el pago de impuestos por parte de Apple, la decisión del Departamento de Justicia de Estados Unidos de imponer una multa de US$ 14 mil millones a Deutsche Bank, la ruptura de las conversaciones patrocinadas por EEUU en torno a la Asociación Transatlántica de Comercio e Inversión (Transatlantic Trade and Investment Partnership), y las acusaciones de políticos en Berlín de que EEUU está peleando una “guerra económica”.

Por su lado, la directora del FMI, Christine Lagarde, está exhortando a que los gobiernos de los  países que integran el organismo y tienen “espacio fiscal”, es decir la capacidad de prestar y gastar más de manera sostenible, lo hagan para apuntalar un crecimiento persistentemente débil.

El contexto actual presenta retos importantes para las finanzas públicas de las economías de la región, especialmente las exportadoras de materias primas. Ante ello, el FMI recomienda que estas economías continúen implementando ordenadamente la consolidación de sus cuentas fiscales de manera que les permita mantener niveles bajos de deuda y preservar los márgenes de maniobra fiscal ante choques externos adversos, sin comprometer los niveles de inversión pública. Agrega que, en las economías con niveles relativamente bajos de deuda, la prioridad de política debe centrarse en reconstituir el espacio fiscal gradualmente, mientras que para los países más endeudados sugiere profundizar la consolidación fiscal.

El caso del Perú

Cabe señalar que la situación fiscal de la economía peruana es similar a la de los países de la región. El Perú registrará uno de los menores niveles de deuda pública entre economías emergentes y economías con similar calificación crediticia. Nuestra deuda pública bruta se ubicará muy por debajo de la mediana de países con calificación crediticia BBB+/A3 (52.7% del PBI), y de nuestros socios de la Alianza del Pacífico (43.3% del PBI). Por su parte, la deuda neta del Perú (restando los activos financieros) será de 9.2% del PBI este año  y se estima que al 2019 alcanzará el 15% del PBI, lo que refleja la solidez de las finanzas públicas.

En el Perú, tenemos un manejo fiscal prudente pues la deuda pública no supere el 27.0% del PBI al 2021. Para el año 2016, la proyección de la deuda pública alcanzará el 25.6% del PBI y para el periodo 2017-2019, la proyección de la deuda pública se estabilizará en alrededor de 27% del PBI, según el MMM Revisado 2017-2019.

En general, hemos tenido por muchos años un manejo bastante prudente de las cuentas fiscales. Lo que debería preocuparnos, no es tanto el nivel actual de deuda, sino la tendencia de deterioro acelerado del déficit fiscal (durante el primer trimestre se ubicó en 2.9% del PBI, mayor al 2.1 % registrado en 2015) y que a junio pasado llegó a 3.2% reflejando parte de la irresponsable fiesta con la que terminó su gobierno el nacionalismo. A diferencia de lo que esperaba el nuevo gobierno, la restricción fiscal marcará los límites de manejo del MEF, que ya a tenido que establecer normas restrictivas que permitan llegar a un cierre de año con 3% de déficit. En Lampadia hemos hecho un análisis al respecto: El déficit fiscal y la deuda pública regresan al podio.

Más allá del desmanejo del último gobierno, nuestra reducida deuda se debe a los efectos virtuosos de la apertura económica y comercial, la disciplina fiscal, las reformas de primera de generación y el nuevo marco constitucional de 1993, que permitieron el regreso de la inversión privada a todas las áreas de la economía haciendo que nuestro PBI se multiplicara casi siete veces desde 1990, reduciendo así el peso de la deuda. Todo esto se tradujo también en la disminución del servicio de deuda, pasando de 22% al 8% del presupuesto público en los últimos diez años. (Ver: De desahuciados a vigorosos).

El sombrío panorama que presenta el FMI sobre el sobreendeudamiento global plantea un mayor riesgo de nuevas crisis y menor capacidad de enfrentarlas. En este contexto, es altamente relevante preguntarse: ¿qué tan fuerte se encuentra la economía peruana para resistir nuevos shocks internacionales? Según Liliana Rojas-Suarez, “la capacidad de una economía de resistir el impacto de un shock externo adverso (la primera dimensión de fortaleza) depende de su posición externa previa al shock… Perú se encuentra entre los países emergentes más fuertes para enfrentar shocks externos y podrá manejar nuevas turbulencias internacionales sin que se produzca una crisis económica o financiera. Sin embargo, su fortaleza ha venido disminuyendo en los últimos años debido a restricciones internas de la economía y esto debe considerarse como una señal de alerta para las autoridades peruanas.” Ver en Lampadia: La importancia y dificultades de crecer alto y sostenido.

Esto se debe a que, aunque el ratio de deuda externa (pública y privada) ha aumentado, las reservas internacionales vienen funcionando como una ‘muralla’ contra shocks externos. La solidez de la balanza de pagos ante eventos negativos en la economía mundial se puede evaluar considerando la posición de las reservas internacionales en relación al saldo de los adeudados externos de corto plazo o a la suma de estos pasivos con el déficit en cuenta corriente. En estos indicadores, la economía peruana cuenta con niveles de respaldo elevados a nivel de la región que se fueron construyendo de manera preventiva en el periodo de influjos de capitales y de altos precios de commodities. Esto significa que Perú puede satisfacer sus necesidades de financiamiento de corto plazo, aún en situación de crisis, lo que le da solidez a su calificación crediticia. 

Uno de los temas de debate es el referido a la utilización de las reservas fiscales para el impulso de la economía. El Perú tiene colchones fiscales muy importantes que llegan a unos 15 puntos porcentuales sobre el PBI. Además, nuestro nivel de deuda pública es de solo 25.6% del PBI, un nivel sustancialmente bajo en términos históricos y en relación a los indicadores internacionales. Debemos aprovechar este espacio fiscal que tenemos para apuntalar nuestro crecimiento y desarrollo para el beneficio de todos los peruanos, pero esto tiene que hacerse en un escenario de reducción del déficit fiscal y priorizando debidamente la inversión pública. Por ejemplo, es muy lamentable que hoy se tenga que concluir que estamos enganchados en la inversión en la refinería de Talara y que su costo llegará a US$ 6,000 millones (incluyendo IGV). Algo que nunca debió suceder, un proyecto que jamás debió acometerse.

Pero en este análisis no podemos dejar de mencionar que la cura a todas estas restricciones fiscales está en el crecimiento de la economía, que debiera ser la prioridad del gobierno, pues solo con un crecimiento de 7 a 8% anual podemos emprender la tarea de superar la pobreza y darle a nuestra población el estándar de vida que necesitan. Sin embargo, las señales del gobierno en el manejo de la crisis de Las Bambas, no muestran la claridad de objetivos, capacidad de comunicación y el liderazgo político que piden los tiempos y los albores de un gobierno que debería marcar un contraste notorio con la ensalada ideológica que paró la economía peruana en los últimos cinco años. Lampadia

Ver gráficos adicionales:

En general, la información sobre la economía global, destaca los aspectos negativos y nos llena de pronósticos poco auspiciosos. La evolución de la desigualdad de los países más desarrollados se proyecta al resto del mundo con falsas generalizaciones, como las del francés, Thomas Piketty. El ajuste de la economía china se presenta como casi algo del fin del mundo. La Encíclica del Papa Francisco critica la sociedad de consumo, pero no recoge que en pocas décadas hemos duplicado la población mundial, la gente se alimenta mejor y la esperanza de vida global bordea los 70 años. Además, la confusa situación política de los países más avanzados se confunde con los fundamentos de la economía global.

Solo algunos personajes, como el economista Xavier Sala i Martín, de la Universidad de Columbia (EEUU),  Hans Rosling, el creador de Gapminder (el dinámico compendio estadístico global) y Bill Gates, que ha donado su fortuna y su tiempo a luchar por los pobres de África, destacan los grandes avances de la humanidad, precisamente en términos de reducción de la pobreza y la desigualdad.

En Lampadia queremos hacer una revisión de los países que lideran la economía global desde una perspectiva multidisciplinaria.

China

El caso más recurrido para alarmarnos es sin duda el de China. Sin embargo, en nuestra opinión, en China está ocurriendo lo que se necesitaba y que todos recomendaban hace pocos años.

Han reducido su ritmo de crecimiento. Después de crecer durante más de 30 años a un promedio de 10% anual, cosa que se estimaba, no debía seguir, están logrando un nivel más manejable de 6 a 7% anual. Además están cambiando la estructura de su enorme economía, pasando de una impulsada por las exportaciones y la inversión (llegaron a invertir hasta el 50% de su producto), a una más orientada al impulso del consumo interno. En el 2015 han logrado un crecimiento de 6.9%, con un sector de servicios que explicó cerca del 50% del crecimiento.

Otra gran preocupación sobre China, era el altísimo nivel de corrupción, que con un manejo bastante descentralizado de la cosa pública y el alto crecimiento, se había desbordado. Pues, en este tema también están realizando importantes avances, tanto en la corrupción del sector público, como en el privado.

En el aspecto de las  libertades políticas, efectivamente, no se ven mayores avances, incluso se aprecian algunos retrocesos.

En resumen, debiera sorprendernos que el ajuste y cambio estructural de la economía china, se esté dando con niveles de ruido relativamente reducidos, para la magnitud de la tarea. La demanda de los productos que le exportamos sigue siendo firme. Para el Perú, un crecimiento de 7% de China es muy bueno, pues, ese 7% equivale al PBI peruano de 3.6 años. Ver en Lampadia: ¿Crisis china? ¡Miremos al monstruo sin soponcios!

India

Casi ignorado en la media global. Sin embargo, este inmenso país, con el mismo volumen de población que China, alrededor de 1,300 millones de personas, está en un proceso de alto crecimiento, 7.5% en 2015, mayor que el de China, fundamentalmente, en base a un inmenso programa de reformas conducido por su Primer Ministro, Narendra Modi. Sus asesores económicos están apuntando a un crecimiento de entre 8 a 10% anual. 

No olvidemos que durante su campaña política acuñó el lema de: “No red tape, only red carpet for investors” (Nada de tramitología, solo alfombra roja para los inversionistas). (Ver en Lampadia: La visión de país y reformas que el Perú necesita).

India es una de las cunas de la innovación tecnológica en el mundo. Una de sus especialidades es: ‘High Tech, Low Costs’ (alta tecnología con bajos costos). El costo del lanzamiento de su cohete a Marte fue menor que el costo de producción de la película estadounidense: Gravedad.

El reto de India es inmenso, sobre todo porque hasta hace poco era el reino de los papeleos, además, por supuesto, de la inmensa complejidad del país por el nivel de pobreza del que está despegando y por sus características étnicas y religiosas. Sin embargo, este país continente, avanza en la dirección correcta y poco a poco será una gran contribución al crecimiento global.

EEUU

El volcán de la innovación y desarrollo tecnológico de la Tierra. En poco menos de una década ha logrado pasar de ser importador de hidrocarburos a ser uno de los más grandes productores y exportadores, aprovechando la tecnología del llamado ‘shale gas’ (hasta le exportan petróleo a Venezuela). Además, desde su hub de innovación global, en Silicon Valley, está impulsando la ‘cuarta revolución industrial’ con todas la oportunidades que traerán un salto masivo en productividad y, por supuesto, las amenazas que implican estas revoluciones. Ver en Lampadia:

La llegada de la Cuarta Revolución Industrial

Importantes mensajes del WEF 2016 desde Davos, Suiza

Los retos de la Cuarta Revolución Industrial

Después de la crisis financiera de 2008/9, ha logrado recuperar su economía, largamente antes y en mayor medida que todo el resto de los países directamente afectados por ella. El desempleo está en 5%, casi un nivel de pleno empleo. Las personas y las empresas han bajado sustancialmente sus niveles de deuda. Y su nivel de crecimiento se ve adecuado para las condiciones actuales. Tan es así que Warren Buffette critica el tono sombrío de los candidatos a suceder a Obama: “Esa visión es equivocada por completo. Los bebés que están naciendo hoy en EEUU son la generación más afortunada de la historia”.

La política de EEUU si parece sumergida en el riesgoso pozo del populismo. Por la derecha, con Trump (una persona no grata a la humanidad) y por la  izquierda, con el verbo del empobrecedor populismo socialista de Sanders.

Europa

La vieja Europa, como algunos se refieren al hasta hace poco modelo de desarrollo basado en el Estado del Bienestar, no logra salir de la crisis de fines de la primera década del siglo. El crecimiento económico es muy bajo, se mantienen los riesgos deflacionarios, el desempleo, especialmente el juvenil, sigue en niveles muy corrosivos, el endeudamiento de la gran mayoría de los países de la ‘comunidad’ sigue siendo muy alto. La economía está sobreregulada, sus empresas son poco competitivas y distan mucho de ser innovadoras. Uno de sus íconos, Volks Wagen, cayó en un pozo de corrupción. Además, ahora enfrentan una ola de migración que puede terminar por trastocar sus cimientos.

En el aspecto político, se ve renacer el nacionalismo y el populismo. El Reino Unido enfrenta la posibilidad de abandonar la comunidad (Brexit), la separación de Escocia y el advenimiento de un líder laborista de viejo cuño, Jeremy Corbyn. En Francia y Alemania, cobran más fuerza los partidos de extrema derecha como Le Pen y Udo Voigt, respectivamente. España está en un ‘stand off’ (un impase) político que una vez que se resuelva, solo será para abrir una era de inestabilidad política y liderazgos mediatizados.

Japón

No logra despegar de su estancamiento, está muy limitado por la veloz reducción de su PEA (la población general ha caído en casi un millón de personas), pero ha perdido peso en la economía global con el crecimiento de China y el poderoso espacio que cosecha la India.

Singapur 

Un país muy pequeño pero sumamente exitoso y competitivo. Es uno de los mejores modelos globales de educación, ha eliminado la corrupción y ha implantado, por todo lo alto, la meritocracia en el Estado y los servicios públicos.

En resumen, el mundo va mejor de lo que leemos todos los días. Como lo dice Moisés Naím, en su reciente artículo: Los números que revelan la frenética transformación del mundo. Ver también nuestra reciente publicación: Mayor bienestar con malas noticias.

Los peruanos no debemos dejarnos confundir por la pobreza informativa que nos rodea. En esencia, el mundo sigue siendo un muy buen espacio para que proyectemos nuestro desarrollo. Nuestra prioridad es salir de la pobreza de una vez por todas y solo nuestras propias limitaciones podrían impedirlo. Nuestras capacidades para desarrollarnos están intactas, no dejemos que otros cinco años perdidos vayan a disminuirlas. Lampadia

La última publicación de The Economist habla sobre una crisis de la deuda privada de los mercados emergentes, posiblemente como una ‘tercera etapa’ de las consecuencias de la crisis del 2009.

Brasil y Turquía tienen más probabilidades de encontrarse atrapados en una crisis de deuda, afirma The Economist. Esto se debe a que ambos países tienen una elevada deuda privada y dependen de los ingresos de capital, pero ahora los inversores se están alejando por el alza de las tasas de interés en los EE.UU. Otro mercado emergente es Malasia, el cual cuenta con un superávit de cuenta corriente, pero su deuda de los hogares es tan alta (181% del PBI) que probablemente tendrá el mismo problema. Otros mercados emergentes, como China, Corea del Sur o Singapur, estarían más preparados para afrontar sus deudas, por más altas que sean, ya que son economías fuertes y con un gran flujo de capital en inversiones.

En el caso del Perú, hemos tenido un manejo bastante prudente de las cuentas fiscales, manteniendo un superávit en los últimos años. Por otro lado, las empresas peruanas han empezado a endeudarse más, probablemente aprovechando la flexibilización cuantitativa de EEUU y al boom de inversiones de los últimos años (intentando ponernos al día con los demás países después del apagón productivo y de inversión” que nos “regalaron” nuestros gobiernos durante los años 60, 70 y 80). (Ver en Lampadia: ¡No nos confundamos sobre el crecimiento!)

Según el Banco Central de Reserva, la deuda externa privada es de 17.7% del PBI (la deuda pública neta es considerada “insignificante” por Roberto Abusada). Se viene informando escandalosamente en algunos medios que este monto ha crecido mucho en los últimos años (se ha duplicado en solo 6 años). Sin embargo, es importante aclarar que se mantiene en un monto bastante bajo en proporción al PBI, más aún si se considera que la deuda a corto plazo es de tan solo 2% a setiembre de este año. La ventaja de que la deuda sea mayormente de mediano y largo plazo es que no debería generar presiones sobre los balances de las empresas.

Como se puede observar en el cuadro superior, el total de la deuda privada es de 17.7% + 2.0% de corto plazo. Por lo tanto, no llegamos ni al 20% del PBI. Endeudarse es necesario para que las empresas puedan invertir y crecer. China, la economía emergente más fuerte del mundo, tiene una deuda privada de 200% y Singapur, un país-estado con un crecimiento económico estelar, tiene más de 250%.

Lo más importante para un país es la inversión privada. La inversión privada (entre 80-85% de la inversión total) ha sido uno de los principales motores de nuestro crecimiento de los últimos 15 años. Sus virtudes se expresan en la reducción de la pobreza, la desigualdad y la desnutrición infantil además de un crecimiento sostenido. El Perú tiene una gran reserva productiva en la que se tiene que invertir (y para eso debe endeudarse).

Reducir nuestra deuda, y por ende nuestra inversión, produciría una sensación de frustración y debilitaría la capacidad de disminuir la pobreza. Además, como ya hemos mencionado antes en Lampadia, el costo de oportunidad de reducir un punto el crecimiento es enorme en términos de generación de empleo, impuestos y bienestar. (Ver: Los costos de la desaceleración).

The Economist plantea la situación de una “tercera crisis de deuda” por los país que, contrariamente al Perú, no tienen una base solida y han entrado a una recesión (claro ejemplo es Brasil). Hasta Argentina, con todos sus problemas económicos, podrá evitar una crisis ahora que Mauricio Macri, un político pro-empresa y pro-inversión, ha entrado al poder.

La importancia de esta publicación es entender el estado actual de la coyuntura global y como algunos países sufrirán una crisis para la que no están preparados.

La economía mundial

El mundo está entrando en la tercera etapa de una crisis de deuda, esta vez centrada en los mercados emergentes

Publicado por The Economist el 14 de noviembre de 2015

Traducido y glosado por Lampadia

Cuando llega la tercera película de una franquicia, no sólo se inquieta el público; los propios personajes también suelen quejarse. Es su incapacidad para poner fin a los pecados de los guiones anteriores lo que le da a Al Pacino, Michael Corleone,  la línea más memorable en “El Padrino: Parte III”: ” Justo cuando pensé que estaba fuera… me jalan de nuevo.”

Al igual que con los anti-héroes en secuelas, sucede lo mismo en la crisis de la deuda en el mundo; aparentes conclusiones sólo sirven para establecer la narrativa en nuevas direcciones. Los jefes de familia en Estados Unidos han luchado durante años para pagar el exceso de endeudamiento que obtuvieron durante el auge mundial de los precios de viviendas en la década de 2000. Como consecuencia, la economía ha sufrido un déficit de gasto. Después de 2010, la economía mundial sufrió un segundo golpe cuando llegaron los efectos retardados del auge anterior en una crisis de deuda en la periferia de la zona del euro, la cual en varias instancias amenazó con destruir la unión monetaria.

América ha logrado sobrepasar esta crisis. El gasto de los consumidores está creciendo a un saludable 3% aproximadamente. Los salarios nominales están empezando a aumentar ligeramente en respuesta a un mercado de trabajo más ajustado, permitiéndole a la Reserva Federal poder aumentar las tasas de interés por primera vez desde 2006. Y la deuda familiar parece estar disolviéndose. Lo mismo está sucediendo en Gran Bretaña, que sufrió un boom y una ‘resaca’ bastante parecida a la de EEUU (ver cuadro 1).

Europa fue más lento en manejar su deuda y siempre tiende a quedarse atrás de EEUU y Gran Bretaña en su ciclo económico. No obstante, está teniendo su mejor año de crecimiento desde 2011. Es por estas razones, entre otras, que el FMI pronostica que el PBI mundial va a aumentar a un 3.6% el próximo año; no llega a los niveles vistos en la década de 2000, o cuando los mercados emergentes estaban en auge después de la crisis financiera, pero no está nada mal, teniendo en cuenta la desaceleración que ha comenzado hace unos años en el mundo en desarrollo.

Sin embargo, justo cuando el mundo rico parece sobrepasando su legado de endeudamiento, corre el riesgo de ser arrastrado de nuevo en el fango por una tercera etapa de la crisis de deuda. La deuda que acumularon los mercados emergentes después del boom estadounidense todavía está allí. Ha seguido creciendo aun cuando las economías se han desacelerado y ahora se encuentra ominosamente sobre ellos. En el pasado, el mundo rico tenía el poder para quitarse de encima este tipo de problemas en otros lugares. Pero los mercados emergentes ahora representan la mayor parte de la economía mundial (alrededor del 58%, si los tipos de cambio se miden en paridad de poder adquisitivo). Estos son muy capaces de hundir las recuperaciones del mundo rico, sobre todo si, como en Europa, ya se encuentran más frágiles. Teniendo plenamente en cuenta las consecuencias de la deuda de los mercados emergentes hace que la economía mundial se vea mucho menos segura.

Los pesos de las oportunidades pasadas

La acumulación de crédito en los mercados emergentes comenzó justo cuando el sistema financiero del mundo rico comenzaba a resquebrajarse en 2007. Según las cifras recopiladas por JP Morgan, la deuda del sector privado en los mercados emergentes aumentó de 73% del PBI al final de 2007 a 107% del PBI a finales del año pasado. Estas cifras incluyen los préstamos concedidos por los bancos y los bonos emitidos por las empresas. Incluyendo el crédito concedido por las instituciones financieras no bancarias (los llamados “shadow banks”) para el puñado de mercados emergentes donde dichas estimaciones disponibles marcan una subida más pronunciada y una carga total más alta: 127% del PBI.

El auge del crédito en los mercados emergentes fue en gran parte una respuesta al boom de crédito en el mundo rico. Ante el temor de una depresión en sus mercados de exportación más ricos, las autoridades en China provocaron un aumento masivo de crédito en 2009. Mientras tanto, una avalancha de capital por los bajos rendimientos en las economías desarrolladas empujó las tasas de interés a la baja en los países en vías de desarrollo. Esta búsqueda de rentabilidad de los inversionistas del mundo rico los llevó a lugares cada vez más exóticos. Un bono del gobierno en dólares emitido en 2012 por Zambia, un país rico en cobre con un PBI medio por persona de US$ 1,700 al año, ofrecía un interés de tan solo 5.4%; aun así, tuvo 24 solicitudes ya que los inversores del mundo rico clamaban por comprarla. Al año siguiente, una aventura de pesca de atún respaldada por el Estado en Mozambique, un país más pobre que Zambia, fue capaz de recaudar US$ 850 millones a una tasa de interés del 8.5%.

En contraste con los auges de crédito en EEUU y Europa, donde los hogares fueron los principales prestatarios, tres cuartas partes de la carga de la deuda privada en los mercados emergentes es asumida por las empresas: la deuda corporativa se ha disparado desde menos del 50% del PBI en 2008 a casi 75 % en 2014. La mayor parte de los préstamos se hizo en Asia, especialmente en China. Pero Turquía, Brasil y Chile también registraron aumentos sustanciales en la relación de la deuda de las empresas con el PBI (véase gráfico 2). Las empresas de construcción (en particular en China y América Latina) aumentaron mucho su influencia. La industria del petróleo y el gas también fue un participante muy importante, según el último Informe de Estabilidad Financiera Mundial del FMI. 

La creciente deuda en los mercados emergentes, no es algo de qué preocuparse por sí solo. Puede que los ahorros estén entrando en los mercados de capitales locales más eficazmente o que hay más y mejores oportunidades de inversión. Lamentablemente, esas posibilidades no parecen dar cuenta de lo que sucede ahora. Mientras que el apalancamiento de las empresas en los mercados emergentes ha estado subiendo, la rentabilidad empresarial se ha caído, dice el FMI. Hay muchas pruebas que sugieren que las acumulaciones rápidas de deuda son características de los períodos de los préstamos indiscriminados que eventualmente terminan en lágrimas.

David Mackie, de JP Morgan, ha analizado 52 episodios en los que la proporción de la deuda privada vs. el PBI aumentó en al menos 20 puntos porcentuales en cinco años. Él encontró que el crecimiento anual del PBI se reduce en casi tres puntos porcentuales en los tres años después de los picos de relación de la deuda. El impacto es menos grave en los países en los que el pico no está marcado por una crisis de algún tipo. Su conclusión está respaldada por la investigación académica. Un artículo de Alan Taylor y Oscar Jorda, de la Universidad de California, Davis, y Moritz Schularick, de la Universidad de Berlín, muestra que en el mundo de los ricos las recesiones mundiales precedidas por un inusualmente rápido crecimiento de créditos bancarios son seguidas por recuperaciones más débiles. En cuanto a la forma en que el crédito se mueve hacia arriba y hacia abajo, como proporción del PBI, se encontró que los mayores aumentos en el crédito en la fase de expansión se correlacionaron con las recesiones más profundas y recuperaciones más lentas.

De hecho, los auges de crédito son algunas de las señales más fiables que indican que se avecinan problemas. La investigación realizada por Pierre-Olivier Gourinchas de la Universidad de California, Berkeley, y Maurice Obstfeld, ahora el Jefe de Economía del FMI, concluye que los auges de crédito han sido uno de los dos mejores predictores de la crisis en los mercados emergentes (el otro es un cambio real apreciando rápidamente la tasa). El aumento de la relación crédito-PBI en nueve puntos porcentuales se asocia con mayores probabilidades de varias desgracias. En los siguientes tres años, la probabilidad de impago de la deuda soberana sube un 11.5%, la de una crisis monetaria se incrementa en un 9.4% y la de una crisis bancaria en un 6.4%.

Tomados en conjunto, estos estudios de las consecuencias del auge del crédito sugieren fuertemente que el crecimiento en los mercados emergentes será mucho más lento de lo que era en la década de 2000 y principios de los 2010s. Con las recesiones ya en marcha en Brasil y Rusia, esto debería moderar las expectativas de que el crecimiento en los mercados emergentes en su conjunto vaya a empujar hacia arriba al resto del mundo.

Hay razones para no exagerar la penumbra que se avecina. La evidencia sugiere que los derroches de los préstamos corporativos, que representan la mayor parte de lo que se está viendo en los mercados emergentes, son menos perjudiciales que las grandes acumulaciones de deuda de los consumidores en América en la década de 2000. Un artículo de Boris Cournède y Oliver Denk de la OCDE, un think-tank, concluye que los auges de la deuda corporativa sólo son la mitad de perjudiciales para el posterior crecimiento del PBI por persona que la elevación de la deuda del consumidor. La investigación de Atif Mian y Emil Verner de la Universidad de Princeton y Amir Sufi de la Universidad de Chicago también sugiere, aunque tentativamente, que el vínculo entre el aumento de la deuda y la caída del crecimiento del PBI es más débil cuando el préstamo es a las empresas y no los hogares. La disminución de precios de la vivienda podrían volver las caídas en los préstamos hipotecarios más perjudiciales que las crisis de la deuda corporativa, ya que deprimen la riqueza de todos los consumidores y no sólo los endeudados.

Cambios más amplios en la economía mundial se oponen a una repetición de las famosas crisis de los mercados emergentes en el final del siglo 20, como la “crisis del tequila” de México en 1994 o la crisis financiera asiática de finales de 1990. En el pasado, los bancos del mundo rico les prestaban a los países más pobres en dólares. Eso quería decir que cuando las cosas iban mal en la moneda local, la carga de la deuda era aún mayor. Esta vez, sin embargo, gran parte de la entrada de capital ha sido en bonos de moneda local, lo que significa que cuando las monedas se debiliten, algunas de las pérdidas se compartirán automáticamente con los inversionistas del mundo rico. Sigue siendo un golpe, pero distribuido de esta manera no tiene el mismo impacto. Lo que es más, los recuerdos de las crisis pasadas han llevado a los gobiernos de Asia, en particular, a aumentar sus reservas de divisas. Ahora son un baluarte contra una salida repentina de capital extranjero. Aún así, algunas empresas se enfrentarán a un desequilibrio entre sus ingresos (en moneda local) y sus deudas, y un arsenal de reservas no podrá ayudarlos. Después de todo, las reservas de divisas están en manos de los gobiernos, no empresas. “En una crisis, el dinero está en un solo lugar, pero los agujeros están en un lugar diferente”, dice Taylor.

Aun teniendo en cuenta las circunstancias atenuantes, el alcance de la última entrega de la saga de la deuda para hacer más daño está claro. Brasil y Rusia ya están sumidos en profundas recesiones. El FMI calcula que el PBI de Brasil se contraerá este año en torno al 3% y Rusia en un 4%. Sudáfrica, Turquía y Malasia han visto sus monedas caer en picada en los últimos dos años. Después de 2007, hubo una inundación de capital de los mercados ricos a los emergentes (véase el gráfico 3). Pero ahora está fluyendo hacia el otro lado. El aumento de las tasas de interés en Estados Unidos podría convertir esa inversión en una derrota.

Triage del Mercado

Esto hace que sea difícil ser optimista con los mercados emergentes en general. Sin embargo, “también es difícil pensar en quién podría caer”, dice George Papamarkakis del Norte Asset Management, un fondo de cobertura. Esto es en parte porque, como señala Manoj Pradhan, de Morgan Stanley, hay dos tipos de mercados emergentes, y los que tienen la deuda más grande no son en general del tipo más dispuestos a crisis agudas.

El tipo clásico de los mercados emergentes tiene un déficit de cuenta corriente y es propenso a la inflación. Su banco central tiene que prestar atención obsesivamente a la tasa de cambio: demasiado bajo y alimenta la inflación; demasiado alto y afecta a las exportaciones. El otro tipo, demasiado nuevo como para figurar en los libros de texto en las crisis de los mercados emergentes, tiene un superávit abundante en cuenta corriente, enormes reservas de divisas y finanzas públicas, pero decentes porciones de la deuda privada y un exceso de capacidad de producción de bienes, dejándolo propensos a la deflación.

Los mercados emergentes más altamente endeudados, como China, Corea del Sur, Singapur y Tailandia quizá, en su mayoría, caen en segunda categoría de Pradhan. Es poco probable que sufran un accidente brusco provocado por la fuga de capitales; la mayoría de ellos tienen formidables defensas contra una crisis de balanza de pagos. Pero esa estabilidad también significa que los problemas provocados por el exceso de deuda persistan por varios años. Con la inflación, las tasas de interés ausentes pueden mantenerse bajas; haciendo que el costo de la deuda sea manejable, al menos por un tiempo. Y los bancos fuertemente influenciados por los gobiernos pueden no estar dispuestos a hacer frente a la morosidad empresarial, porque van a dar lugar a cierres de fábricas. En cambio, la deuda pendiente se perpetúa como préstamos incobrables, creando empresas e industrias zombis. El exceso de capacidad empuja hacia abajo los precios de fábrica, lo que perjudica las ganancias y la inversión. El capital está atrapado en las empresas y sectores de bajo rendimiento, lo que debilita de manera constante crecimiento del PBI.

Un segundo grupo de países, entre ellos Brasil y Turquía, está en riesgo más inmediato. Estas son las economías emergentes del tipo más clásico. Vieron una acumulación de la deuda privada a partir de 2007, muchos de ellos en el sector empresarial. Sus grandes déficits por cuenta corriente los hacen dependientes de los préstamos extranjeros para sostener el crecimiento del PBI. A medida que la perspectiva de un aumento en las tasas de interés por parte la Reserva Federal atrae capital de regreso a Estados Unidos, estos países se vuelven más vulnerables a una mayor debilidad de sus monedas. Eso alimenta la inflación. Las mayores tasas de interés necesarias para frenar la inflación y para frenar la salida de capitales vuelven más costoso pagar la deuda. En tales circunstancias, la presión para abordar el problema de la deuda es mayor y el impacto en la economía es potencialmente más dramático; estos son los países que están en mayor riesgo de verdaderas crisis. No todos los países de este tipo de peligro tienen déficit por cuenta corriente. Malasia tiene un superávit, pero probablemente todavía pertenece en esta categoría debido a su alto endeudamiento del sector privado (181% del PBI), el debilitamiento de su moneda y sus fuertes lazos comerciales con la desacelerada economía de China.

Hay un tercer tipo de mercado emergente, sin embargo: las economías que están menos arruinadas por la deuda del sector privado o tienen otras razones para ser optimistas sobre el crecimiento. India está en esta sección. Como otros en Asia, la India vio un disparo del crédito corporativo después de 2007. Pero su auge de la inversión llegó a sus frenos antes que en otros lugares; la deuda total del sector privado era un (comparativamente modesto) 60% del PBI en 2014 (aunque esto también es en gran parte debido a que el mercado de deuda de los consumidores no está suficientemente desarrollado). El banco central ha ejercido presión sobre los bancos de propiedad estatal para que reconozcan las deudas incobrables y la legislación de bancarrota, para ayudar a aclarar el lío pendiente.

El FMI prevé que el PBI de la India aumente en un 7.3% en 2016, lo que hará que sea la economía de mayor crecimiento del mundo. Se ve menos afectada por la desaceleración en China que otras economías asiáticas y la reducción a la mitad del precio del petróleo que ha afectado a los productores asiáticos como Malasia ha sido una gran ayuda a la India, que importa el 80% del petróleo que consume. La cuenta corriente se ha acercado a un equilibrio, en parte debido a los bajos precios del petróleo, pero también debido a la pronta acción tomada después de las preocupaciones sobre una posible salida de capital de los mercados emergentes, lo cual desató una mini-crisis (llamada “rabieta taper”) en 2013 . La inflación, que estaba en dos dígitos en 2013, se redujo a 4.4% en septiembre; el precio del petróleo ha ayudado, pero también lo han hecho las medidas para frenar la inflación de los precios de alimentos. Las tasas de interés se han reducido de manera constante este año del 8% al 6.75% y hay posibilidades de que el banco central haga más recortes.

Destellos de esperanza

El problema en Brasil y Rusia y la volatilidad del mercado de valores de China, han hecho de la India un refugio cada vez más atractivo. Pero al mirar más de cerca, es posible encontrar otras economías en desarrollo más o menos grandes que no se ven afectadas por deudas corporativas. México, a pesar de ser un exportador de petróleo, sólo vio un modesto aumento en el crecimiento de la deuda después de 2007. Su carga de deuda privada ascendió a sólo el 35% del PBI a finales del año pasado. Está más estrechamente ligada a Estados Unidos, una economía que se está escapando de sus problemas de deuda privada, que a China, que todavía tiene que lidiar con ellos.

Pakistán, como la India, se beneficia de los bajos precios del petróleo y ha visto una dramática caída de la inflación y un repunte del crecimiento del PBI. Argentina casi no tiene ninguna deuda privada y podría deshacerse de su reputación por la mala gestión económica crónica con Mauricio Macri. Rusia, aunque todavía sumida en la recesión, podría volver a crecer antes de lo que muchos esperan en respuesta a una devaluación bastante brutal del rublo. “Es difícil para Rusia a bajar mucho más “, reconoce Pradhan. Su gobernadora del banco central, Elvira Nabiullina, está bien considerada. Y al igual que la India, Rusia tiene relativamente altas tasas de interés, lo que le da “un arsenal de la política monetaria” para soportarlo.

En el período inmediatamente posterior a 2007, la tasa de crecimiento de la economía mundial era una competencia entre los mercados emergentes, que presionan hacia adelante, y los obstáculos puestos en el camino del progreso por los males del mundo rico. Todo se ha volteado ahora, con una deuda a punto de exacerbar la crisis en algunas partes del mundo en desarrollo y de cortar perspectivas a largo plazo en otros.

La respuesta de los bancos centrales del mundo rico a las ansiedades que crea este cambio, ofrece pistas sobre cómo se verá afectada cada región. La Reserva Federal de Estados Unidos estaba a punto de subir las tasas de interés en septiembre, pero lo retrasó debido a las preocupaciones sobre China. Ahora parece que va en un aumento de la tarifa en diciembre. La sensación es que la recuperación de Estados Unidos es lo suficientemente robusta como para hacer caso omiso a los problemas de otros lugares.

La zona euro, por el contrario, se ve mucho menos sana. La zona de la moneda es más abierta al comercio de América. A Alemania en particular le ha ido bien fuera del boom de deudas corporativas en los mercados emergentes, que estimularon la demanda de los bienes de capital en los que se especializa. Así que la recuperación de Europa, siempre más frágil que la EEUU, está en mayor riesgo. Mario Draghi,  presidente del Banco Central Europeo, ha señalado que la flexibilización monetaria adicional, incluyendo una mayor flexibilización cuantitativa y un recorte en la tasa de depósitos del banco central, parece estar sobre la mesa.

Más flexibilización cuantitativa en Europa mientras que en EEUU se ajusta la política monetaria es una receta para un dólar más fuerte. Si el dólar sube lo suficiente, dañaría los ingresos por exportaciones de EEUU y eventualmente avanzaría a través de una inversión más débil y un menor crecimiento del PBI. Así, la FED podría encontrar que incluso un aumento gradual de las tasas de interés tendrá que ser interrumpida.

Algunas historias llegan a un final satisfactorio. Algunos, como la saga de El Padrino, han pasado su época de bienvenida. Las crónicas de la deuda parecen encajar firmemente en la segunda categoría. La ambición de Michael Corleone era resolver todos los negocios de la familia; pero nada se queda resuelto para siempre. L

China, un gigante social y económicamente, está embarcada en una dramática transformación de sus estructuras sociales y económicas. Su economía está siendo llevada de una impulsada por las exportaciones y la inversión, a otra sustentada en el consumo. Además, China está abocada a una gran reforma de sus empresas públicas y en una campaña de largos brazos contra la corrupción.

Es imposible esperar que cualquiera de los tres procesos se pueda dar sin causar mucho ruido y varias humaredas. Los tres juntos, con mayor razón. Pero parece que la desconfianza y lejanía de occidente con la China, determina que nadie analice los eventos vinculados a esta especie de revolución pacífica en el contexto de su espacio-tiempo.

En el aspecto económico, muchos hablan del desplome de la economía y añoran su crecimiento de dos dígitos, cuando hace poco reclamaban que bajara el ritmo. La verdad es que cambiar los motores de crecimiento de un coloso como la China sin que crujan todas las estructuras es imposible. Más bien es sorprendente lo relativamente armónica que está siendo su transformación.

Hay mucha discusión sobre el verdadero ritmo de crecimiento de China. Carten Holz, profesor de economía de la Universidad de Ciencia y Tecnología de Hong Kong, dice que según los deflatores alternativos que puedan usarse, el crecimiento real promedio entre 1978 y el 2011 habría estado entre 9.1 y 11%, comparado con el dato oficial de 9.8%, lo que deja las cifras oficiales como el mejor estimado.

Por su lado Harry Wu, profesor de economía de la Universidad de Hitotsubashi en Tokio, encuentra que entre 1978 y 2014, el crecimiento real habría sido 2.5% menor al estimado oficial. Ver el siguiente cuadro: 

Después de más de treinta años de crecimiento de dos dígitos, China apunta ahora a un crecimiento de 7%. Esto ha redundado en una depresión de los precios de los commodities, por ejemplo, el del cobre, ya que China consume el 48% de la producción global de este mineral. Ver en el siguiente cuadro los consumos de commodities de China:

Sin embargo es importante ver el crecimiento de China desde la perspectiva peruana. Ver en el siguiente cuadro la relación del crecimiento chino vis-à-vis el tamaño de la economía del Perú:

Como puede verse, desde el punto de vista del Perú, un crecimiento de 7% de China nos da mucho espacio para mantener nuestra presencia en su mercado sin afectar los volúmenes de nuestras exportaciones.

Según Li Keqiang, primer ministro chino: “La economía china está creciendo a un ritmo ‘razonable’ y, pese a la creciente presión, el gobierno puede manejar bien los riesgos que enfrenta el país”. Li “defendió los esfuerzos de China por capear un volátil periodo desde mediados de junio, cuando el mercado bursátil se desplomó. (…) Los recientes recortes en el ratio de reservas, las tasas de interés, los impuestos y las medidas que apuntan a estabilizar el mercado ya están dando resultados. (…) China promulgaría más regulaciones macro receptivas y específicas para contrarrestar la presión económica bajista, una reforma sólida y esfuerzos de innovación para energizar al mercado”. (Expreso, 31 de agosto). Es claro que el gobierno chino está encima de todos los detalles y su capacidad de gestión es encomiable, como puede apreciarse de la siguiente ilustración de Reuters:

Otro problema de China es la calidad, solvencia y nivel de endeudamiento de sus empresas públicas. Estas se han multiplicado, prácticamente sin controles en varios miles. Pocas de ellas tiene gobiernos corporativos del nivel de las mejores empresas occidentales y muchas adolecen de grandes falencias que solo han podido soslayarse por el acelerado ritmo de crecimiento de todos los componentes de su economía.

“La reforma de este sector público, que emplea cerca de 30 millones de personas y acumula activos por unos 15,000 millones de dólares, estaba prometida desde hace dos años y es, según los analistas, una de las más necesarias para permitir la transición de la economía china a un modelo sostenible. (…) Zhang Xiwu, vicepresidente de la Comisión para la Supervisión de Activos Estatales, informó que se crearán las condiciones para que las empresas estatales participen en el mercado como actores independientes en igualdad de condiciones”. (La República, 15 de setiembre).

“Una tarea complicada. En todo el país existen unas 155,000 empresas de propiedad pública, aunque la mayoría dependen de los gobiernos locales”. (El País de España, 15 de setiembre).

En cuanto a la lucha contra la corrupción, también se está dando un proceso muy serio. Ver en los siguientes párrafos un despacho de Sputnik Mundo:

“China detuvo a cientos de funcionarios corruptos de forma diaria durante el año pasado, según el Documento Azul de la Academia China de Ciencias Sociales.

Unos 80 oficiales de nivel provincial y 30 altos cargos militares fueron investigados en 2014, lo que lo convierte en el año donde la campaña contra la corrupción alcanzó su nivel más alto, según el Diario del Pueblo.

El documento también subraya los éxitos contra los llamados “oficiales desnudos”, aquellos que han enviado a su familia al exterior.

Los familiares de más de 3.200 de funcionarios en esas circunstancias han visto cómo sus pasaportes chinos eran cancelados, mientras la tercera parte de oficiales han sido despedidos al oponerse a esa posibilidad.

El diario también recuerda que China ha establecido redes internacionales contra la corrupción a lo largo del continente con la declaración firmada en Pekín durante la pasada reunión de APEC (Cooperación Económica de Asia Pacífico) y en la cumbre G20.

Esos nuevos acuerdos han permitido que 680 fugitivos económicos fueran apresados durante los seis meses que duró la campaña “caza del zorro” con la que Pekín pretendía traer de vuelta a los funcionarios corruptos y recuperar lo robado”.

China es el país donde más ejecuciones se hacen, más que las realizadas en todo el resto del mundo, la mayoría por actos de corrupción. Ver el siguiente cuadro: 

En conclusión tenemos que reconocer que China está en medio de una gran transformación en la dirección correcta de los acontecimientos. La turbulencia y las humaredas son lo menos que podemos esperar. Lampadia

Por Jorge Marshall. Economista y Ph.D. Harvard

(El Mercurio, 28 de Octubre del 2014)

Para avanzar hacia el desarrollo necesitamos una infraestructura de un nivel muy superior a la que tenemos, que satisfaga las necesidades de la población y de las actividades productivas. En la actualidad no estamos cerrando esta brecha porque la inversión está por debajo de lo que se requiere. La desaceleración de la economía, contrario a lo que podría pensarse, abre una oportunidad para corregir este déficit, lo que debe hacerse a través de un Fondo Nacional de Infraestructura que sea significativo en su monto; que promueva la colaboración público-privada; que asegure la selección de proyectos de alto impacto, y que tenga una institucionalidad que dé confianza a todos los sectores.

De acuerdo a un estudio reciente de la Cepal, desde mediados de la década pasada Chile está invirtiendo anualmente menos de un 3% del PIB en infraestructura. Considerablemente menor al promedio anual de un 4,5% del PIB invertido entre 1990 y 2005. El resultado de este hecho es que la calidad de la infraestructura en el país lleva varios años estancada, mientras perdemos posiciones relativas entre los países de ingreso medio (WEF).

Ahora es el momento para incrementar significativamente la inversión en infraestructura. Desde el año pasado el panorama externo relevante para Chile se viene empeorando y el Banco Central está advirtiendo que el crecimiento mundial para el próximo año será menor que lo esperado. Es decir, enfrentamos el riesgo real de que se prolongue la desaceleración.

En este contexto, hay que reemplazar el impulso que los términos de intercambio le dieron a la inversión privada entre 2004 y 2013, cercano a un 3% anual del PIB, por proyectos de inversión significativos, que le devuelvan la vitalidad a la economía, evitando un deterioro mayor en la ocupación.

Esta propuesta tiene todas las condiciones que el Fondo Monetario Internacional considera necesarias para que la inversión pública en infraestructura tenga un efecto particularmente fuerte sobre el producto: se viene un período de capacidad ociosa; la política monetaria ya ha bajado las tasas de interés; el sector público tiene una situación económica sólida, por lo que es posible un endeudamiento sano, y hay proyectos de infraestructura de alto impacto.

Para que esta estrategia tenga el resultado deseado es necesario que considere varias condiciones. Primero, asegurar la rentabilidad de la inversión. La experiencia internacional muestra que el efecto de la inversión en infraestructura es muy sensible a la calidad de los proyectos que se seleccionan.

Son numerosos los ejemplos de obras que luego de realizadas son subutilizadas. Por esta razón el fondo debe tener criterios rigurosos para priorizar y seleccionar los proyectos que le propone al Gobierno, lo cual requiere conocer las evaluaciones y definir criterios para establecer prioridades.

Para este efecto conviene nominar un Consejo de alto nivel que proponga los proyectos que se financiarán con cargo al fondo y facilite la decisión final que corresponde al Gobierno. La nominación de este Consejo (de unos cinco miembros) la debe hacer la Presidenta con la aprobación del Senado. Además, utilizar el esquema de concesiones cada vez que sea posible ayuda a asegurar la rentabilidad de los proyectos.

Segundo, el monto del fondo debe ser del orden de un 1% del PIB anual, por al menos cinco años, y su contabilidad debe estar fuera de los compromisos de la regla fiscal, porque las finanzas públicas están sanas y no se deterioran si la inversión se realiza en proyectos rentables.

Además, si se considera que las actuales concesiones están cerca de cumplir el período de los contratos, los ingresos esperados por el Estado permiten estructurar un endeudamiento de largo plazo que se puede financiar sin comprometer el resto de los ingresos estructurales del Gobierno general.

Tercero, el financiamiento del fondo se debe realizar con instrumentos financieros, colocados prioritariamente en el país, lo cual permitiría dar profundidad a un mercado que demanda instrumentos libres de riesgo para financiar pensiones y seguros de vida, lo que tiene el efecto adicional de reducir el riesgo de estas actividades.

En síntesis, para muchos economistas conservadores el panorama actual se ha convertido en una fuente de lamentos, con pocas propuestas realistas.

Lo que corresponde, en cambio, es asumir desafíos más ambiciosos y convocar a todos los sectores para que pongan todo su esfuerzo en favor del progreso y las transformaciones del país. Ver en Lampadia: Sobre cómo financiar e invertir U$S 80,000 millones.

Entrevista a Liliana Rojas-Suárez, economista, investigadora principal del Center for Global Development

Por: Luis Hidalgo Suárez

(Gestión, 21 de Agosto del 2014)

En entrevista con gestión, la economista advirtió que en un contexto en el que está disminuyendo la rentabilidad de proyectos de inversión, se podría romper el puente de inversión que garantice el crecimiento económico del país.

Llegan datos mixtos respecto a la economía mundial. ¿Cómo está la economía de Estados Unidos?

Está bastante bien y mejorando. El ‘bache’ del primer trimestre asustó a muchos, pero el segundo mejoró y las perspectivas para el tercero y cuarto son buenas. De Europa no hay mucho que decir, no se perciben cambios importantes en las políticas y está creciendo muy débil. En parte, ello se debe a que en Europa no existen mecanismos de reestructuración de deudas.

¿En ese contexto, cómo se comportarán los precios de las materias primas?

Los precios de las materias primas definitivamente no se van a recuperar a niveles altos. Si bien el crecimiento de EE.UU. podría hacer prever lo contrario, el crecimiento de China se está desacelerando y va a desacelerar más. Este año prevé 7.5% y creo que la va cumplir, pero a costa de demasiada expansión fiscal en inversiones que no necesariamente son productivas.

Entonces, por el lado de los precios y demanda de materias primas prevé un panorama negativo para economías como el Perú…

Así es, pero hay más, está el tema del tapering (retiro del estímulo monetario) y el alza de la tasa de interés por parte de la Reserva Federal de los EE.UU.

La FED anunció que en octubre próximo terminaría el tapering y subiría la tasa de interés a mediados del 2015…

Lo que pasa es que, en mi opinión, la FED está hoy entrampada en sus propios anuncios. Dijo que aumentaría su tasa de interés cuando bajara la tasa de desempleo en EE.UU. a 6.5% y cuando la inflación pasara la valla del 2%. El desempleo está en 6.1% y las proyecciones de inflación señalan que estará entre 1.8% y 2.2%, pero la FED dice que el desempleo de largo plazo es 6% y no 6.5%, y los analistas dicen que ya es tiempo de subir la tasa de interés.

¿Lo hará la FED, o esperará hasta mediados del 2015?

Ante el dilema de asegurarse de que la economía de EE.UU. esté totalmente recuperada y el riesgo de formar burbujas en los mercados de activos, la FED ha escogido lo primero, sabiendo que está tomando un riesgo.

¿Cuál es ese riesgo?

Los mercados de acciones en EE.UU., están ahora disparados. Pero lo que preocupa más es que el rendimiento de los bonos ‘basura’ (junk bonds) está muy alto. Entonces, la FED enfrenta un entrampamiento porque, si se recuerda, en mayo del 2013, cuando solo anunció que iba a comenzar el tapering, los mercados financiero a nivel mundial se volvieron locos y no quiere que vuelva a pasar eso si ahora anuncia una subida de tasas de interés; sin embargo, eso es lo que aconsejan los indicadores. Creo que la FED esperará.

¿Qué efectos puede tener eso para nuestro país?

Actualmente muchas corporaciones de Latinoamérica y de Perú están encontrando muy fácil colocar bonos en el exterior de capitales, es decir, ya no se están endeudando tanto en el sistema bancario (porque además las regulaciones bancarias se han endurecido). Mi preocupación es que si el aumento de la tasa de interés de la FED se demora y el endeudamiento de las empresas de la región a través de bonos continúa, cuando suba la tasa de interés de la FED, el costo de este financiamiento les pegará (subirá) y, además, esos bonos ya no serán atractivos (baja su rendimiento) en el mercado internacional.

¿Puede explicar eso?

A los proyectos de inversión nuevos que se están anunciando para el Perú, la subida de la tasa de interés de la FED los puede agarrar en el momento en el que estructuran su financiamiento, en cuyo caso el costo financiero podría subir.

El crecimiento de la economía peruana ha venido desacelerándose, pero las proyecciones oficiales indican que en el segundo semestre dará la vuelta y creceremos este año 4.0% a 4.5%. ¿Cómo ve el panorama?

Yo diría que máximo crecerá 4% este año. Definitivamente en esto hay factores externos, lo cual se demuestra en el hecho de que casi todas las economías de la región están desacelerando, pero también hay factores internos como el tema de la corrupción en gobiernos nacionales y sus efectos en la inversión pública. El tema es que muchos proyectos de inversión nuevos van a comenzar y si no hubiera ninguna restricción, con el ingreso de estos, la economía peruana podría seguir creciendo impulsada, pero eso no es tan sencillo.

¿Por qué?

Porque no solo es el hecho de que esos proyectos se decidan hacer (estén adjudicados) sino que está el tema del costo del financiamiento, que ya comenté, y el de las expectativas de rentabilidad de los mismos en un nuevo escenario mundial en el que China ya no crecerá tanto como antes. Entonces, probablemente el crecimiento del Perú se va a recuperar en el segundo semestre, pero yo no estaría tan optimista hacia más adelante por los problemas señalados, a los que se suman los de siempre: no se ha hecho mucho para ganar productividad, instituciones, infraestructura, capital humano, innovación, etc.

¿Cómo califica las medidas reactivadoras que ha dado el Gobierno para impulsar la demanda?

Yo diría que hasta cierto punto ha sido tímido y tardío, lo cual se ha juntado con el tema de corrupción en las regiones que ha atemorizado las decisiones de inversión pública. Pero, lo que va a jalar la economía peruana son los proyectos que ya están para iniciarse o han iniciado recién (Toromocho, Las Bambas, entre otros). Mi preocupación mayor es sobre el indicador de confianza.

No debe ría por que la encuesta del BCR dice que las expectativas de los empresarios se han recuperado…

Sí, pero viene afectado tanto por los factores externos: los inversionistas nacionales pueden preferir esperar a ver qué pasa con las tasas de interés de la FED, y ver cómo se acoda el mundo; como también por factores internos: estamos cerca de la etapa electoral presidencial. Por lo que puede ocurrir que se esté juntado lo que ocurre en el panorama internacional (subida de costos y disminución de rentabilidad) justamente con los factores internos. Y eso puede atrasar las decisiones de inversión de inversionistas nacionales.

¿Qué tanto debe preocupar la desaceleración del crecimiento de la economía?

Me preocupa el quantum, que la tasa de crecimiento caiga mucho no es buena señal. Pero más me preocupa si el ‘puente’ para asegurar el crecimiento futuro, que significan los nuevos proyectos de inversión grandes, se va a lograr o no.

Porque en el medio está toda esta subida de tasas de interés que viene de afuera (con el aumento de la tasa de la FED) y puede romper ese puente de crecimiento entre, además de los problemas que viene por el período electoral y porque no se ha avanzado mucho en el tema institucional y demás reformas (laboral, judicial, infraestructura) de segunda generación.

¿Qué se debería hacer?

Hay que tener un plan B, por ejemplo, líneas de crédito contingentes en el mercado. Pero además están las líneas de crédito de los organismos multilaterales; el Perú tendría que estar concretando ahora esas líneas de crédito (a tasas muy bajas por el grado de inversión que tiene) para que se activen en el momento que se requieran. Hay que prepararse.

¿Comparte la opinión de que el ‘milagro peruano’ se acabó?

En conferencias que he dado, siempre he dicho que no pongan al Perú como estrella, porque las estrellas se caen, y eso es parte de lo que viene pasándole a Brasil, a Chile. En el Perú se dieron muchas buenas cosas en materia económica, pero no un milagro, lo mejor fue el manejo macroeconómico que logró estabilizar la economía, y hay que mantener, pero hay reformas que se han quedado por hacer, por ejemplo, la del Poder Judicial, capital humano, reforma laboral, entre otros.

Moody´s elevó la calificación de riesgo crediticio del Perú argumentando la solidez fiscal. ¿Cuál es su opinión?

Las calificadoras de riesgo lo que ven es si los países tienen superávit fiscal. Pero no se dan cuenta que a veces la fortaleza fiscal es alta porque no se está gastando cuando se debe gastar.

Alto crecimiento del crédito no se mantendría

El crédito bancario en el Perú está creciendo a un promedio de 15%, pero Liliana Rojas considera que esta tasa no se sostendrá.

“Esas tasas de crecimiento no se van a mantener porque cuando suba la tasa de interés de la FED, todas las demás van a subir”, argumenta.

De otro lado, considera que si bien actualmente el BCR del Perú bajó su tasa de interés en 0.25 puntos porcentuales, “en algún momento, máximo a mediados del 2015 (cuando la FED suba) empezará a subirla”.

Es más, refiere, algunos bancos centrales, como el de Colombia, ya empezaron a subir las tasas de interés anticipándose a lo que hará la FED.

“Con ello, el costo del crédito va a subir y la tasa de crecimiento de este bajará. No me preocupa, se corregirá solo”, acota.

También opina que la disminución de la tasa de interés del BCR tenía que hacerse como señal de confianza a la inversión, porque “la política fiscal no estaba acompañando (para reactivar la economía), pero no la ha vuelto a bajar por que prefiere crear incertidumbre sobre el precio del dólar.